Sijoittajat huolestuivat, kun Yhdysvaltojen keskuspankin pääjohtaja ilmoitti, että likviditeettiä täynnä oleva boolimalja voidaan viedä pois. Mutta lasia ei pidä nähdä puoliksi tyhjänä vaan puoliksi täytenä, sillä tällöin talouskasvu on lähtenyt vauhtiin Yhdysvalloissa.
Finanssimarkkinoilla vuoden alkua leimaa usein nousun odotus ja optimismi. Uuteen vuoteen asetetaan usein suuret odotukset, samoin yritysten kannattavuuden kasvuun. Siksi puhutaan tammikuu-ilmiöstä ja tunnetaan sanonta “Sell in May and Stay Away”.
Vuosi 2013 alkoi suotuisissa merkeissä. Osakekurssit nousivat tasaisen varmasti viiden ensimmäisen kuukauden aikana, varsinkin toukokuussa. Kun takana on vuosi 2012, jolloin euroalueen pelättiin romahtavan ja talouskasvun veturi Atlantin toisella puolella kävi vajaalla teholla, näyttää vuodesta 2013 tulevan paljon parempi.
Euroopan keskuspankin johtaja Mario Draghi lupasi vuosi sitten tehdä kaiken tarvittavan euron pelastamiseksi. Myös hänen amerikkalainen kollegansa lupasi pitää korot pitkään matalalla ja pitää likviditeettiä yllä. Japanissakin otettiin käyttöön erittäin ekspansiivinen rahapolitiikka, joka sai pian nimekseen Abenomics. Myös Japanin tilanteeseen suhtauduttiin erittäin optimistisesti.
Kaiken kaikkiaan vaikuttaa siltä, että kun keskuspankit lähtevät valuuttojen takuumiehiksi ja korot pidetään alhaalla, talouskasvu lähtee viimein vauhtiin.
Boolimalja viedään pois
Toukokuussa markkinoilla havahduttiin huomaamaan, että poikkeustoimiin on ryhdytty talouksien ohjaamiseksi takaisin kasvu-uralle sekä pankkien ja valtiontalouksien saamiseksi kuntoon. Kun tehtävä on suoritettu, korot ja likviditeetin pumppaaminen markkinoille palaavat normaalille tasolle. Yhdysvaltojen keskuspankin pääjohtaja Ben Bernanke on todennut muutamassa lausunnossaan, että hän on ryhtynyt harkitsemaan Yhdysvaltojen valtionobligaatioiden suurien tukiostojen rajoittamista. Eli kuten hänen edeltäjänsä on ilmaissut: Boolimalja on vietävä pois ennen juhlien loppumista.
Ongelma on ehkä siinä, että monet ovat nauttineet boolia jo liikaa, ja että juhlat finanssimarkkinoilla (ja ehkä taloudessakin) ovat jo päättyneet. Krapulaa pelätään jo ennen kuin se tulee.
Pankkitalletuksista ja rahamarkkinarahastoista on siirtynyt runsaasti päämaa obligaatio- ja osakerahastoihin ensimmäisen vuosipuoliskon aikana. Siksi osakkeiden, raaka-aineiden ja obligaatioiden hinnat nousivat. Siksi valtionlainojen korot olivat toukokuussa lähellä historiallisesti tarkastellen alinta tasoaan, ja monet osakeindeksit saavuttivat historiallisen huipputasonsa. Sijoittajien keskuudessa vallitsi complacent-tunnelma. Tämä englanninkielinen ilmaus merkitsee naiivia tyytyväisyyttä omaan itseensä. Ympäröivästä maailmasta kuului kuitenkin soraääniä.
Siksi voidaan kysyä, onko kaikki tällä kerralla toisin. Kuten tavallista, vastaus on “ei”, vaikka olisikin houkuttelevaa vastata myönteisesti. Kun Bernanke ilmoitti, että Yhdysvaltojen valtionobligaatioiden ostamista voidaan rajoittaa vielä tänä vuonna, markkinoille levisi pienoinen paniikkimieliala. Näin kävi varsinkin obligaatiomarkkinoilla. USA:ssa ne ovat laskemassa kaikkien aikojen heikoimmalle tasolle vuoden 1978 jälkeen. Kun pitkien obligaatioiden korot laskevat niinkin alas kuin tasoille 1,6 %, kuten toukokuun alussa kävi, vaikuttaa korkojen nouseminen voimakkaasti obligaatioiden kurssiin. Barron’s-lehden mukaan puolet koko maailman obligaatioista tuottaa korkoa nykyään vähemmän kuin 1 % vuodessa.
Meneekö paremmin?
Kevät toi tullessaan useita signaaleja Yhdysvaltojen talouden kohenemisesta. Varsinkin työllisyyden tunnusluvut paranivat ja asuntojen hinnat nousivat (näiden tunnuslukujen välillä vallitsee usein keskinäinen yhteys). Juuri nämä signaalit saivat Bernanken harkitsemaan Yhdysvaltojen valtionobligaatioiden ostamisen lopettamista. Osakemarkkinoilla eniten satikutia saivat kehittyvien talouksien maissa noteerattavat osakkeet. Näin kävi varsinkin Kiinassa, jossa koettiin näennäinen finanssikriisi, kun rahamarkkinakorot ampaisivat pilviin kesäkuussa. Samoin kävi juuri ennen Lehman Brothers -konkurssia. Kyse oli Kiinan keskuspankin pieleen menneestä yrityksestä pysäyttää hallitsematon antolainauksen kasvu säätelemättömillä harmailla markkinoilla. Korot ovat tulleet alas, mutta samalla pelätään, että Kiina ei pysty suitsimaan luottojen määrän kasvua säätelemättömillä harmailla lainamarkkinoilla ilman että talouskasvua jarrutetaan liikaa.
Aivan kuin tässä ei olisi tarpeeksi, EU:n velka nousi jälleen esille. Eteläisimpien euromaiden valtionvelkojen korot alkoivat nousta voimakkaasti vuoden puolivälissä. Tätä kirjoitettaessa näiden valtioiden velkojen korkoihin kohdistuva paine on hellittänyt, mutta Portugalin kyky selvitä veloistaan huolestuttaa. Tällaiset huolet voivat levitä koskemaan myös muita suurempia Välimeren alueen velkaantuneita maita.
USA määrää globaalin rahapolitiikan tahdin
Mitä tapahtuu seuraavan vuosipuoliskon jälkeen ja siitä eteenpäin? Eniten kiinnostaa Yhdysvaltojen valtionobligaatioiden tukiostojen lopettaminen. Niiden hinnoittelu määräytyy pitkälti yhdysvaltalaisten sijoittajien ja korkojen mukaan. Yhdysvaltojen valtionlainojen korko määrittää rahan globaalin hinnan. Jos riskitön eli valtionlainojen korko nousee, se vaikuttaa tuottovaatimuksiin kaikkialla maailmassa. Ei tiedetä, kuinka paljon 33 biljoonan Yhdysvaltojen dollarin suuruisen elvytyksen vetäminen pois vaikuttaa reaali- ja finanssitalouteen.
Ei myöskään tiedetä, onko korjausliike liian aikainen. Jos on, orastava talouskasvu voi muuttua jälleen taantumaksi. 1930-luvun suuren laman jälkeen pahimman uskottiin olevan ohi vuonna 1937. Tuolloin keskuspankki ryhtyi kiristämään taloutta, ja talous joutui jälleen taantumaan. Mutta sitten alkoi sota. Kukaan ei tiedä, mitä olisi tapahtunut ilman sodan syttymistä.
Bernanke ei kuitenkaan halua toistaa vuonna 1937 tehtyä virhettä, joten Yhdysvaltojen talouden tunnuslukujen täytyy kohentua melkoisesti ennen kuin talouskasvua ryhdytään jarruttamaan. Hän on kirjoittanut tunnetuissa akateemisissa artikkeleissaan, että hän ottaa mieluummin inflaation lievän kiihtymisen riskin kuin jarruttaa liian aikaisin.
Tästä on enemmän hyötyä osakkeille kuin obligaatioille, ja se ehkä näkyy markkinoilla syksyn mittaan. Nimittäin kurssinousuna.
Norja ja Pohjoismaat
Norges Bank ja Den Norske Bank ovat sitä mieltä, että Euroopan markkinoiden heikko tilanne voi vaikuttaa Norjaan enemmän kuin tähän mennessä on huomattu. Tämä vaara on ollut olemassa jo pitkään, joten pidämme öljyn hinnan laskua vakavimpana uhkana. Öljyn hinta on pitänyt pintansa. Se on laskenut vain 5,5 %. Tämä koskee Pohjanmeren öljyä (Brent-laatua). Amerikkalaisen WTI-öljyn hinta on noussut 10 %.
Liuskeöljyn ja -kaasun tuotannon lisääntyminen Amerikassa aiheuttaa huolia siitä, että tarjonta kasvaa kysyntää nopeammin. Olemme optimistisempia kuin markkinat. Uskomme, että kysynnän kasvaminen imee USA:n tarjonnan vahvistumisen. Monilla asemansa vakiinnuttaneilla öljyntuotantoalueilla, kuten Norjassa, Iso-Britanniassa ja Meksikossa, tuotanto on edelleen jäljessä huippuluvuista, samoin monilla Lähi-idän öljykentillä. Uskomme, että liuskeöljyn tuotantokustannukset ovat luultua korkeammat. Jos öljyn hinta tynnyriä kohden laskee tasolle USD 80-85, monet kentät muuttuvat kannattamattomiksi.
Raaka-aineiden hinnat ovat laskeneet tänä vuonna vain hieman. Kuparin hinta on laskenut 12 %, alumiinin 13 % ja urean 14 %. Kaivosyhtiöiden osakekurssit ovat laskeneet. Samoin on käynyt kaivosteollisuuden laitetoimittajien osakkeille, kuten Ruotsin osakemarkkinoilla näkyy. Suomessa on havaittavissa, että EU:ssa toimivat asiakkaat kärsivät talouspolitiikan kiristämisestä.
Runsaasti erilaisia lopputulemavaihtoehtoja
Paikallisten ja globaalien osakemarkkinoiden näkymät vaikuttavat epäselviltä. Bernanken lausunnoista on vaikea saada selvää.
Kaikesta huolimatta on toimittava nykyisten tietojen pohjalta. Jos talous lähtee vauhtiin, osakkeet ovat muita, esimerkiksi valtioiden obligaatioiden ja kiinteistöjen kaltaisia kohteita tuottoisampia sijoituksia. Korkojen normalisoituminen heikentää kahden viimeksi mainitun tuottoja. Tästä saatiin esimakua kesäkuussa. Monilla yrityksillä on vain vähän velkaa, ja ne ovat viime vuonna varmistaneet itselleen edullisen rahoituksen.
Monet yritykset tarjoavat hyvää, jatkuvaa tuottoa osinkojen ja/tai osakkeiden takaisinoston muodossa. Monet ovat sijoittaneet tällaisiin yrityksiin vaihtoehtona obligaatioille. Parhaiden ja hyväkuntoisimpien yritysten osakkeet on kuitenkin hinnoiteltu liian korkealle viimeisimmän kurssilaskun jälkeen. Siksi etsimme yrityksiä, jotka pystyvät kasvattamaan osingonmaksuaan.
Globaalilla tasolla osakkeiden hinnat ovat nousseet edullisista kohtuuhintaisiksi suhteessa kirjanpitoarvoihinsa. Sama koskee muita pohjoismaisia osakkeita kuin norjalaisia jotka on hinnoiteltu edelleen edullisesti. Niihin sisältyy riskilisää, joissakin tapauksissa täysin oikeutetusti. Näistä yrityksistä monet ovat erittäin suhdanneherkkiä ja/tai pääomaintensiivisiä. Ulkomaiset sijoittajat eivät koskaan ole pitäneet norjalaisia osakkeita turvasatamana, vaikka Norjassa jotkut niin luulevat. Sitä vastoin Norjan harvalukuisista valtionobligaatioista pidetään, mutta ulkomaisia sijoittajia niissä odottaa suuri valuuttakurssiriski.
Kehittyvien talouksien maissa toimivien yritysten osakkeet alkavat olla mielenkiintoisella tasolla. Nykyään näiltä markkinoilta virtaa runsaasti pääomaa takaisin kotiin, varsinkin USA:han. Emme tiedä, onko syynä pelko likviditeetin voimakkaasta rajoittamisesta vai arvio globaalin kasvun hidastumisesta.
Tulosarviot ja osakekurssit painuvat alaspäin kolmannen vuosineljänneksen aikana. Ja sitten tuleekin uusi vuosi täynnä uusia mahdollisuuksia. Ei tiedetä, kuinka markkinat milloinkin kehittyvät. Mutta se tiedetään, että nousuja ja laskuja tapahtuu, ja että ajan kuluessa markkinat kompensoivat sijoittajien ottamat riskit. Valtioiden lainakorkojen ja osakkeiden välinen tuottoero on vain harvoin ollut yhtä suuri kuin nyt. Kesäkuussa pääomaa pakeni obligaatiorahastoista. Nähtäväksi jää palaako se osakkeisiin tai pankkitalletuksiin/rahamarkkinarahastoihin. USA:n talouskasvu ja EU:ssa harjoitettava politiikka ratkaisevat tämän. Mutta sitä odoteltaessa levätään ansaitulla kesälomalla ja aloitetaan elokuussa puhtaalta pöydältä!
Jarle Sjo
sijoitusjohtaja